Anthropic 冲刺史上最大 IPO：162.9 亿营收，3263 亿租约

一份不像亏损的巨额亏损

10 月 26 日，Anthropic 向 SEC 递交 S-1，计划以代码 ANT 在纳斯达克挂牌。华尔街日报称目标 11 月 16 日当周交易，高盛与摩根士丹利牵头，另有 20 家银行参与承销。市场一度预期募资最高 1000 亿美元、对应估值 2 万亿美元；随着 AI 股震荡，部分投资者已把估值预期压到 1.5 万亿。

招股书里的数字很割裂。2026 年上半年营收 162.86 亿美元，去年同期 11.6 亿，同比约 13 倍；2025 全年 45.85 亿，2023 年只有 4100 万。同期净亏损 807.48 亿美元，远高于去年同期的 129.7 亿——但绝大部分来自可转换票据与衍生负债的公允价值变动，是非现金会计费用，不等于同额现金流出。

看营业口径更清楚：营业亏损从 21.4 亿收窄到 6.93 亿，二季度还实现了 9.74 亿美元营业利润。净收入留存率约 900%，意思是老客户一年内花的钱变成九倍——这是招股书里最能支撑高估值的单一指标。

真正的杠杆在负债那一侧

截至 6 月 30 日，累计融资 1411 亿美元，账上现金 1124 亿、短期投资 193 亿，看上去弹药充足。但招股书同时披露了算力承诺：与博通相关的设备租赁约 1612 亿；向 SpaceX 与英伟达相关安排的支出最高 1205 亿；向 AI 云服务商 Nscale 支付最高约 446 亿。三项合计约 3263 亿美元。长期算力采购与新增容量成本，估算合计 5420 亿到 5670 亿。

这些合约大多不可取消。不管模型卖不卖得出去，房租已经锁死。算力与基础设施支出目前占营收 48%，虽然已从更高位降下来，仍接近一半。对照 OpenAI：一季度每赚 1 美元亏 1.22 美元，二季度扩大到 1.8 美元以上。

嘴上喊着放缓前沿模型开发，脚下踩着油门，一个月连发三款 Claude 还打价格战。这不是矛盾，是结构——资本支出已经预付，收入必须追上来。

对照组的数字更难看

同期的 OpenAI 在下调预期：融资目标从 300 亿降到约 200 亿，估值从 1.4 万亿降到 1.25 万亿，阿联酋 MGX 预计成为最大参与方，软银、红杉、Coatue、Founders Fund、a16z 计划跟投。今年 3 月那一轮拿到 1220 亿美元资本承诺，投后估值 8520 亿。半年后估值涨了不到五成，募资目标还降了三分之一，这是市场情绪转向最直接的读数。

Anthropic 那边拿出的 46 到 61 倍市销率，是按上半年营收年化算的。这个倍数只有在增速不塌的前提下才成立，而增速依赖两件它控制不了的事：企业客户预算周期，和单位 token 价格的下行速度。

还有两处治理细节值得记。七位联合创始人通过 Founder LLC 持有一股无经济权益的 F 类股，投票权等于全部投票权的 50.1%，可选出除 T 类董事以外的所有董事。招股书风险章节里，公司自己列的风险包括 AI 系统抵制关闭、隐瞒或操纵信息。

这次 IPO 对市场的意义远超一家公司：它是美股第一家纯大模型企业的公开定价，也是整条 AI 一级市场估值链的锚。锚在 2 万亿，后面的公司都能松口气；锚到 1.5 万亿以下，一批等着融资的初创要重写商业计划书。